春節(jié)后，受海外假期持續(xù)利好、國內(nèi)貿(mào)易數(shù)據(jù)向好、年初信貸超預(yù)期可能、短期經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)反彈預(yù)期升溫、中美貿(mào)易談判利好頻出等因素影響，國債期貨在大漲后向下調(diào)整。短期來看，利空因素仍需消化，調(diào)整仍將繼續(xù)。中期來看，年初經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的反彈主要是季節(jié)性因素，后期難以持續(xù)。寬貨幣、寬信貸的組合還會(huì)繼續(xù)，經(jīng)濟(jì)下行壓力依然很大。同時(shí)，貿(mào)易爭端仍存在不確定性，基本面和資金面支撐的債市依然看漲，維持逢回調(diào)做多的思路。

社會(huì)融合反彈的持續(xù)性值得懷疑。

上周，央行公布的2019年1月信貸和社會(huì)融資數(shù)據(jù)遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。1月份人民幣貸款增加3.23萬億元，新增社會(huì)融資規(guī)模增加4.64萬億元。M2同比增速為8.4%，前值為8.1%。社會(huì)金融同比增長10.4%，前值9.78%。其中，新增貸款季節(jié)性上升，遠(yuǎn)高于去年同期的2.9萬億元。非標(biāo)同比改善、信用債融資火爆、資產(chǎn)負(fù)債表信貸量大，共同拉動(dòng)社會(huì)融資增量超預(yù)期。但從結(jié)構(gòu)上看，票據(jù)融資、居民中長期貸款和專項(xiàng)債務(wù)融資的高增長在一定程度上掩蓋了企業(yè)融資需求的疲軟。

總體來看，社會(huì)金融反彈的持續(xù)性有待觀察，但寬信貸仍在增加。近日，中辦、國辦聯(lián)合發(fā)文，要求加強(qiáng)對(duì)民營企業(yè)的金融服務(wù)。我們預(yù)計(jì)未來社會(huì)融資增速將趨于穩(wěn)定。同時(shí)，海外主要央行近期轉(zhuǎn)向鴿派立場(chǎng)，降低了對(duì)我國貨幣政策的約束，流動(dòng)性寬松格局仍將持續(xù)，債市收益率仍有下降空間。

貿(mào)易數(shù)據(jù)的改善仍需驗(yàn)證

海關(guān)總署上周公布的數(shù)據(jù)顯示，以美元計(jì)算，2019年1月中國出口增長9.1%，進(jìn)口-1.5%，實(shí)現(xiàn)貿(mào)易順差391.6億美元，均高于市場(chǎng)預(yù)期。出口增速超預(yù)期反彈或主要受基數(shù)效用、節(jié)前效應(yīng)和外需暫時(shí)復(fù)蘇影響。

基數(shù)效用方面，2018年1月出口環(huán)比增速和季節(jié)調(diào)整同比增速大幅下降，導(dǎo)致2019年1月同比基數(shù)較低。從環(huán)比增速來看，1月份出口增速為-3.3%，降幅擴(kuò)大且連續(xù)4個(gè)月環(huán)比負(fù)增長，表明出口未見好轉(zhuǎn)，貿(mào)易爭端消退效應(yīng)的負(fù)面影響仍在繼續(xù)。從節(jié)前效應(yīng)來看，今年春節(jié)比去年提前了10多天。節(jié)前趕工的邏輯可能會(huì)使部分出口提前，從而提高1月份出口增速。考慮到2月份基數(shù)較高，先行指標(biāo)下降，1月份出口增速回升是暫時(shí)的。未來在擴(kuò)大開放，增加進(jìn)口，搶出口的大背景下，貿(mào)易順差會(huì)縮小。

通貨膨脹如期下降。

上周國家統(tǒng)計(jì)局公布的1月份數(shù)據(jù)顯示，通脹季不旺，內(nèi)需依然堪憂。但隨著生豬存欄量的加速下降，后續(xù)豬肉價(jià)格上漲的空間值得關(guān)注。從中長期來看，豬肉價(jià)格很可能在今年迎來豬周期的上行拐點(diǎn)，生豬存欄的持續(xù)上漲也反映了市場(chǎng)較為一致的預(yù)期。豬周期拐點(diǎn)一旦確定，豬肉價(jià)格將上漲，有望推高CPI同比。

PPI環(huán)比降幅較大，基本符合先行指標(biāo)下行趨勢(shì)。二月，在實(shí)習(xí)生的背景下

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